简介

《股票基本面分析清单：精准研判股价的底部与头部》这本书对分析一家企业基本面讲述的非常清晰，可操作。不但对于投资有价值，对于行业调研等也是很好的参考材料。

如何形成投资理念

  • 你的一生中不会有很多卓越的投资。
  • 投资机会是在资本短缺时创造的。当发生以下一个或多个事件时资本就会变得短缺：
    • 整个市场衰退
    • 指数外的股票或被分拆出来的股票被强制抛售
    • 导致投资者出售其股票的企业存在某种不确定性
  • 如果你使用股票筛选来识别投资理念，请理解你可能错失许多的投资机会，因为大多数筛选条件均基于美国通用会计准则（GAAP）计数，这可能会低估或夸大企业的收益。
  • 要谨慎追随投资经理的投资理念。
  • 使用特定标准筛选出你不喜欢的投资想法。
  • 创建一个想法清单，持续追踪符合标准的潜在投资，为未来的机会做好准备。

了解企业的基本要素

  • 了解企业如何赚钱
    • 如果不了解企业如何赚钱，就不应该投资它。
    • 如果你了解企业如何随着时间的推移而发展，你将会对企业有更深入的了解。
    • 如果你在了解一家企业时遇到困难，请思考一个问题：在没有其产品或服务的情况下，客户的世界会是什么样子。
    • 为了简化业务描述，找一个最能解释企业运作方式的案例进行类比。
  • 评估当前和潜在的国外市场
    • 当一家企业首次进入国外市场，其初始收入增长率往往很高。用这种增长推理未来的情况通常是一个错误，因为新兴市场必然会在某个时候稳定下来。
    • 一个致力于国外市场的管理团队会进行长期投资，通过投资研发来适应其市场的特定口味，并为新兴市场指定一个区域经理。
    • 管理团队需要做好准备，投入足够的资源以维持国外市场的增长。

从客户的角度了解企业

  • 企业的质量取决于客户的质量。
  • 研究企业的主要误区之一在于从你自己的角度看企业，而不是从客户的角度看企业。
  • 从多元化客户群中获得收入的企业比拥有集中客户群的企业风险更小。
  • 企业与客户互动越频繁，客户满意度就越高。你可以通过J. D. Power & Associates或美国顾客满意度指数（ACSI）的研究，了解企业是否具有以客户为导向的文化。
  • 如果企业与客户脱节，或者未能满足他们的需求或解决他们的问题，企业最终会失败。
  • 客户越需要一个产品或服务，企业的收益波动就会越小。要了解客户对企业的依赖程度，就思考这个问题：如果明天这家企业消失了，客户会做什么。

评估企业和行业的优劣势

  • 评估企业的竞争优势
    • 竞争优势越是可持续，企业价值越高，因为它可以在更长的时间内保护其盈利能力。
    • 竞争优势为那些拥有大量再投资机会的企业增加了最大的价值。
    • 竞争优势也有期限，即使企业看起来最为强大并且产生了最强劲的财务指标，它也可能处于失败的边缘。
    • 当竞争优势受到技术变化或快速发展的新兴行业的影响时，其竞争优势的可持续性较差。技术变革在扩大客户选择时威胁到竞争优势，无论是通过少量成本提供相同的产品，还是通过以相同或更低的价格提供更大的利益。
    • 股票的最大涨幅通常是因为一家企业正在开发其竞争优势，而不是在它已经发展起来之后。
    • 不要把竞争力或依靠巧合得以成功的企业，和具有竞争优势相混淆。
  • 评估企业的定价能力
    • 具有定价能力的企业通常具有几个共同的特征，如高客户留存率、企业的客户将其预算的一小部分用于企业产品或服务、客户产生高利润率和大量现金流，或者产品的质量对客户来说比价格更重要。
    • 确定企业是否具有定价能力的最佳方法之一是跟踪分析毛利率上升或下降的原因。
    • 如果企业没有披露价格上涨，那么很可能该企业没有定价权。
    • 价格上涨可以增加企业的经营收入，而不仅仅是抵消新的支出，从而增加了企业的价值。
  • 考虑整个行业的健康
    • 投资正确的行业非常重要，因为大部分潜在回报率往往归因于你投资的行业，而不是你投资的特定公司。
    • 通过对一个行业中最佳和最差公司进行比较，你会发现行业好坏的原因。
    • 企业的盈利能力最终会趋向于行业的平均水平，因为任何企业很难长期超越行业水平。
    • 了解一个行业的发展演变将帮助你评估业务的竞争环境、运营环境和各种造就它的动因。
  • 评估商业竞争
    • 竞争不会增加企业的价值，一般来说，更多的竞争意味着更多的客户选择和更低的利润率。
    • 在发展中的行业，竞争一般不是非常激烈。但当发展成熟的行业的增长放缓时，竞争对手开始争夺市场份额，而且在某些情况下他们会改变竞争方式。
    • 如果获客成本在增加，那么企业就会面临更多的竞争。
    • 如果企业的产品不能长距离运输，企业就不会受到外国竞争的威胁，但如果劳动力是产品成本的重要组成部分，那么企业就会面临来自国外竞争的威胁。
  • 评估企业与供应商的关系
    • 良好的供应商关系可以促进货物的流通，如果一家企业没有可靠的供应来源，那么它的收益将更不稳定。
    • 如果库存周转率随着时间的推移而增加，那么这表明企业的供应链变得更加高效。
    • 拥有多元化供应商网络的企业比只依赖少数供应商的企业风险小。
    • 那些高度依赖商品资源的企业（如石油、钢铁或化学品）则很难预测，因为你必须假设未来商品的价格

衡量企业运营和财务状况

  • 评估企业基本面
    • 管理者应该了解并关注为企业创造价值的主要因素，小心不断转变思想或追求太多想法的管理者。
    • 如果基本面恶化，那么企业的价值也会降低。如果基本面稳定或有所改善，你可以对企业的基本面价值更有信心。
  • 了解公司的运营指标
    • 运营指标将帮助你衡量基本面业务的真实状况，追踪和分析这些指标，它们会提醒你关注企业可能遇到的潜在问题。
  • 确定企业面临的主要风险
    • 在评估风险时，要像保险承保人那样思考，这样对你有帮助。根据风险频率（即过去发生风险的频率是多少）和严重程度（即财务成本是多少）来进行考虑。
    • 关于主要潜在风险的数据有限或没有，请考虑拒绝投资。
  • 了解通货膨胀如何影响你正在评估的企业
    • 大多数投资者认为通货膨胀只是价格上涨，这不准确，事实上，通货膨胀是货币价值下降。
    • 为了避免通货膨胀的价值破坏效应，现金流必须以与通货膨胀率相同的速度增长。要做到这一点，企业必须能够涨价以将成本上涨转嫁给客户，具有较低的资本支出要求，或者具有长期债务期限。
    • 大多数股票会受到利率上涨的负面影响，在利率上涨的环境下，股票的市盈率通常会下降。
  • 关注企业的债务
    • 债务数额有限的企业，或者用现有现金流在3年的时间内能够偿还债务总额的企业，可以进行更安全的投资。
    • 强劲的资产负债表为管理层提供了财务灵活性，无论经济条件如何，都可以利用这个机会。
    • 具有保守资产负债表的企业使用长期、固定利率、投资级别和无追索权的债务。
    • 企业可以在其资产负债表上偿还的债务总额，取决于企业产生的现金流数量和分布以及要用有价值的资产（而不是虚高的）来确保可支付债务。对企业来说，现金流越稳定，它可以承担的债务就越多。
  • 评估企业的投入资本回报率（ROIC）
    • 最终，企业的价值是基于企业投入资本能够实现的回报。
    • 投入资本回报率超过10%的企业被认为是高质量的企业，而投入资本回报率低于5%的企业则是低质量的企业，其原因是投入资本回报率越高，企业能够获得的收入就越多。
    • 创造最大价值的是企业以高投入资本回报率将其超额收益再投资于企业的能力。
    • 通过更高效地利用资本（如更有效地管理库存和应收账款）或提高利润率，可以改善投入资本回报率。
    • 投资基础不会增加企业收益时，那么，投入资本回报率的用处就不大。
    • 很少有企业能够长期保持高投入资本回报率，而做到这一点的企业的增长前景往往很有限。

评估收益分配（现金流）

  • 你需要了解收益
    • 未来收益的范围或分配（现金流）是决定投资者愿意为该企业支付多少投资的关键因素。
    • 未来收益的潜在分配越广泛，企业就越难以估值。
  • 对于使用保守会计方法的企业：
    • 本期税收（支付给国税局的税）和所得税拨备之间的差额低于10%。
    • 经营产生的现金流与净收入非常接近。
    • 收入是在获得而非预先载入时确认的。
    • 项目快速支出而不是资本化。
    • 为平滑收益而削减广告、研发或维护费用，不会操纵自由成本。
    • 延长资产使用寿命不会人为地减少折旧费用。
    • 不会通过夸大重组费用来降低未来费用。
    • 既不夸大也不低估准备金账户。
    • 呆账拨备与注销正确匹配。
  • 对于使用自由会计方法的企业：
    • 既可能夸大收入，也可能低估费用。
    • 不断恶化的基本面可能被掩盖。
    • 低质量收益可能来自不可持续的来源，例如：
      • 债务偿还的损益情况；
      • 企业重组导致的资产注销；
      • 临时减少广告、研发或维护费用的自主支出。
  • 评估企业的经常性收入
    • 对于具有经常性收入的企业来说，预测未来收入更容易，因为起始基数是具有一定比例的上年销售额，而不是零。
    • 具有经常性收入的企业不必不断提供新产品或服务来取代上一年的收入，并且管理层可以更轻松地预算其开支。
  • 确定企业是否具有周期性、逆周期性或抗衰退性
    • 在商业周期中显示出更大稳定性的收益更容易预测，这些企业也更容易估值。
    • 如果客户可以长时间推迟采购，那么与客户只能在短时间内推迟采购的情况下相比，企业的周期性更强。
    • 行业或企业受到经济衰退影响的程度取决于，暴露在经济周期中的企业产生的经常性收入的量、客户在该企业的产品或服务上花费的预算的百分比，以及企业的客户的百分比。
    • 当一家企业被标记为抗衰退时，一定要确保它没有从之前经济衰退的供需失衡中受益。
  • 评估企业的经营杠杆
    • 企业拥有的经营杠杆越高，预测企业收益就越困难，因为收入的微小变化将导致收益的大幅波动。
    • 那些经营杠杆高的企业通常劳动力要素高，资本支出要求高，材料和生产成本高，或者需要在库存上投入大量资金。
    • 经营杠杆高且债务量大的企业，破产概率较高。
  • 确定企业的营运资本有多少
    • 企业需要的营运资本数量取决于资本密集程度和企业将库存转换为现金的速度。
    • 低效管理营运资本的企业投入生产的现金流较少。
    • 如果营运资本的改善是可持续的，那么所释放的营运资本中的每一美元都会增加现金流。
  • 了解企业如何处理其维护资本支出
    • 具有高维护资本支出的企业必须不断地对现金流进行再投资，以维持现有资产，通常不会使该投资产生超额回报。
    • 无论何时，当你无法计算维护资本支出时，请将折旧用作粗略近似值。

评估管理层素质——背景和类型：他们是谁

  • 了解高级管理人员的背景
    • 对企业未来成功最有逻辑的预测是其管理层。
    • 如果你正在投资一位拥有长期（即超过10年）成功管理企业业绩记录的管理者，该管理者将继续成功管理企业的概率对你有利。如果你已经看到他们在困难和有利的环境中所做的事情，那么则更加容易预测未来管理层将会做什么。
    • 如果没有充分了解客户并征求员工的意见，加入企业并立即作出重大改变的外部管理者，更有可能失败。
    • 你可以通过使用狮子/鬣狗的比喻，来快速判断管理者的几项品质。
    • 从企业内部（如首席财务官和总顾问）晋升的管理者往往不会成为优秀的经营者，因为他们在企业日常经营方面的经验不足，他们的思维方式受到限制，而且他们过去与企业员工的互动也很有限。
  • 管理人员如何获得薪酬很重要
    • 一些长期表现最好的股票由低现金薪酬和高股票所有权的首席执行官负责管理。
    • 如果一家企业的股票期权计划分布广泛，这表明管理人员关心员工而不是仅仅关注他们自己。
    • 理想的薪酬结构是对长期价值创造因素（如营业收入或账面价值）的回报，而不仅仅是股票价格（如股票期权）。
    • 如果由董事会雇用顾问决定薪酬方案，这应该是一个警告信号。这种薪酬基准通常不是关于企业的业绩，而是与业内其他企业的比较。
    • 预先要求最多的人通常是那些在最后交付最少的人，留意那些在企业工作之前需要高薪酬的管理者。
    • 内幕交易标志着管理者们真正肯定他们公司的发展方向，而不是看不清公司的发展方向。

评估管理层素质——能力：管理层如何运营企业

  • 以股东回报来衡量企业，长期表现最佳的企业都是由目标不仅仅是单纯创造利润的首席执行官来管理的。
  • 大多数成功的企业都是建立在数百个小决策之上的，而不是一个精心制定的战略计划。
  • 良好的管理团队在投资大量资金之前，会努力验证一个概念，即他们不大可能立刻投入大量资金，以求获得巨大回报。
  • 最容易出现失败的战略计划是那些目标过于狭窄的战略计划，如设定财务目标（如指导意见）的战略计划。
  • 分散式的企业吸引独立思考和多元化的劳动力，这样会鼓励创新。
  • 许多历史上表现最好的股票——也就是那些在15年内复合利率超过20%的股票——都使用了分散化的运作结构。
  • 当一家企业拥有良好的员工关系时，它通常还有许多其他的优点，比如良好的客户关系和快速适应不断变化的经济环境的能力。
  • 如果管理者致力于员工培训，这是一个好迹象，表明他们对企业有长期的定位。
  • 避免投资那些在企业遇到挫折时迅速宣布裁员的管理团队。
  • 如果企业文化受到赞美和尊重，企业就能够吸引优秀的员工。
  • 很少有管理决策与选择合适的人在合适的职位上一样重要，良好的招聘意味着合理的判断。
  • 最好的资本分配者是那些远离企业日常运营的人。

评估管理层素质——积极和消极特质

  • 谈到管理层的特点时，未来行为的最佳预测因素就是过去的行为。
  • 热情比金钱的激励作用更大。
  • 当情况不利时，而不是较为理想时，你可以更好地了解管理层。
  • 管理人员的最好投资人选是那些能够快速公开地交流他们如何考虑问题，并概述其如何解决问题的人。他们按照真实情况来沟通事情，不会试图操纵信息。
  • 你会发现管理层和企业的关系越明确，他们就越负责任。相反，无论何时管理者做出复杂的事情，他们可能会隐瞒危险或错误判断。
  • 关注股票价格的首席执行官不关注他们的企业。
  • 一些最好的首席执行官就如同同事一样，他们以团队为导向，言辞柔和。

评估增长机会

  • 投资于不断增长的企业的主要优势在于你可以享受延迟税收复利的好处。
  • 使企业具有吸引力的不是它可以在任何一年中增长的速度，而是它可以以任何速度增长的年数。
  • 与那些通过发行债券或股票为增长融资的企业相比，使用自己的现金去创造增长的企业，可持续增长更多。
  • 有机增长的企业比那些为了增长而依赖收购的企业风险更小。
  • 需要关注管理层面临增长压力的情况，压力的迹象包括推出新举措，并在公司专业领域之外收购企业。
  • 通过创新或长期行业趋势的支持，企业增长更具可持续性。为帮助你识别长期增长，请考虑行业的就业增长潜力，问问你自己这个行业是否会是你的子女或孙辈工作的行业。
  • 请小心从企业过去的成功中，所形成的未来增长预期，请记住，你不会从昨天的增长中获益。
  • 避免为增长型企业支付高倍数，因为如果预期盈利增长放缓，那么股价将下跌。
  • 通过了解企业是否瞄准新的客户群、试图改变其核心商业模式或开始支付更高的股息，你可以识别增长放缓的企业。
  • 增长型企业有较高的短期支出，可以通过相应地调整收益，以获得真实的基本收益情况。

评估合并与收购

  • 理解管理层如何考虑收购是投资者减少评估公司成功机会不确定性的少数具体方法之一。
  • 尽管听起来很有希望，但是当你听到管理者在进行收购时说出“协同效应”这个词时，你应该怀疑他们所承诺的成本节约或收入增长是否会实现。
  • 当两家合并后的企业为不同的客户提供服务或者处于不相关的领域时，收购最有可能失败。
  • 在下列情况下，管理团队可能会为了收购而过多付款或购买运营不佳的企业：
    • 企业使用自己的低估股票进行收购；
    • 目标企业以拍卖形式出售；
    • 管理层使用债务为收购融资；
    • 管理层支付税息折旧及摊销前利润（EBITDA）溢价的几倍，例如10倍或更多，或者账面价值的溢价（两倍或更多）。
  • 在以下情况下，管理层可能会收购成功：
    • 管理层有成功收购的历史，并从过去的交易中表现出纪律严明；
    • 收购融入了企业的核心竞争力；
    • 管理层深入了解他们正在收购的企业；
    • 客户和员工留在被收购的企业；
    • 企业以优惠的价格得以收购；
    • 管理层使用高估股票或现金为收购融资。

投资清单

了解企业——企业的基本要素

  1. 你是否愿意花很多时间去了解这家企业？

  2. 如果你是首席执行官，你会如何评估企业？

  3. 你能用自己的语言描述企业的运作方式吗？

  4. 企业如何赚钱？

  5. 随着时间的推移，企业将如何发展？

  6. 企业在哪些国外市场中运营？有何风险？

了解企业——从客户的角度

  1. 企业的核心客户是谁？

  2. 客户群是集中化还是多元化的？

  3. 劝说客户购买产品或服务的企业，是否具备优势？

  4. 企业的客户留存率是多少？

  5. 企业以客户为导向的标志是什么？

  6. 企业为客户解决了哪些问题？

  7. 客户对企业产品或服务的依赖程度如何？

  8. 如果某家企业明天消失，会对客户群造成什么影响？

评估企业和行业的优劣势

  1. 企业是否具有可持续的竞争优势，其来源是什么？

  2. 企业是否具备提高价格却不失去客户的能力？

  3. 企业所在的行业是好还是坏？

  4. 随着时间的推移，行业将如何发展？

  5. 企业的竞争格局是什么样的？竞争有多激烈？

  6. 企业与供应商之间建立了怎样的关系？

衡量企业运营和财务状况

  1. 企业的基本面是什么？

  2. 你需要监控哪些企业的运营指标？

  3. 企业面临的主要风险是什么？

  4. 通货膨胀会对企业造成什么影响？

  5. 企业的资产负债表是强还是弱？

  6. 企业的投入资本回报率是多少？

评估收益分配（现金流）

  1. 管理层采用保守还是自由的会计标准？

  2. 企业产生经常性收益还是一次性交易收益？

  3. 企业周期性、反周期性和抗衰退性的程度如何？

  4. 经营杠杆影响企业收益的程度如何？

  5. 营运资本如何影响企业的现金流？

  6. 企业的资本支出需求是高还是低？

评估管理层素质——背景和类型：他们是谁？

  1. 领导公司的管理者是什么类型？

  2. 引进外部管理层会对企业产生哪些影响?

  3. 管理者是狮子型管理者，还是鬣狗型管理者？

  4. 管理者如何上升到领导整个企业的位置？

  5. 高级管理者如何获得报酬和所有权？

  6. 管理者是否曾经买入或卖出股票？

评估管理层素质——能力：管理层如何运营企业

  1. 首席执行官管理企业时是否惠及所有股东？

  2. 管理团队是日益改善运作，还是使用战略计划来引领企业？

  3. 首席执行官和首席财务官是否就盈利问题发布指导意见？

  4. 企业管理层是以集中还是分散的方式进行管理？

  5. 管理层是否重视员工？

  6. 管理团队是否了解怎样雇用好员工？

  7. 管理团队是否关注削减不必要的成本？

  8. 首席执行官和首席财务官在制定资本分配决策时是否纪律严明？

  9. 首席执行官和首席财务官是否会适时回购股票？

评估管理层素质——积极和消极特质

  1. 首席执行官爱钱还是爱企业？

  2. 你能否识别管理人员是否诚实？

  3. 管理者对股东的言行是否明确和一致？

  4. 管理层是否会独立思考，并不受到同行业者行为的影响？

  5. 首席执行官是否会自我推销？

评估增长机会

  1. 企业是通过并购（M＆A）增长，还是有机增长？

  2. 管理团队发展企业的动机是什么？

  3. 历史增长是否有利可图，是否会持续下去？

  4. 企业未来的增长前景如何？

  5. 管理团队是过快还是稳步发展企业？

评估合并和收购

  1. 管理层如何做出并购决定？

  2. 企业过去的收购是否成功？**

参考

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